《期权、期货及其他衍生产品》读书笔记（1）

从本篇开始，开始记录学习《期权、期货及其他衍生产品》读书笔记。书籍用的是约翰·赫尔（John C. Hull）所著的《期权、期货及其他衍生产品》（Options，Futures，and Other Derivatives），这本书是衍生品领域的经典著作，接下来，我将进行为期36期的讲解，带您掌握这本书的核心精华。

一、什么是衍生产品？

衍生产品已经有4000年的历史，但是直到20世纪70年代，衍生产品才开始作为风险管理的重要工具而崭露头角。在1982年美国股票交易所（AMEX）和商品期货交易委员会（CFTC）的诉讼中，衍生产品第一次以一个专业术语出现在法律文本中。

衍生产品（derivative）： 是指由某种更为基本的变量派生出来的产品。衍生产品的标的变量常常是某种交易资产的价格。例如，股票期权是由股票价格派生出的衍生产品。然而，衍生产品价值可以依赖于几乎任何变量，其中包括从猪肉价格到某个滑雪胜地的降雪量。

衍生产品的范围主要有：期权、期货、互换以及远期

二、衍生产品的交易在哪里进行？

按照衍生产品交易场所可以将全球的衍生产品市场划分为：交易所市场和场外市场。 交易所市场是一个有序、标准化的市场，交易的都是经过交易所标准化（数量、质量、期限和面值等的标准化）之后的衍生产品合约。 场外市场是一个分散的、无形的市场，没有固定的交易场所，往往是通过电话和计算机将交易员联系在一起的网络系统，交易员通过电话或者电子邮件以协商议价的形式完成相关的交易。 一旦同意了场外交易，双方可以将交易递交到中央交易对手（central counterparty，CCP，类似于交易所的清算中心）或进行双边清算。 金融机构常常是市场上流行产品的做市商（market maker）。这意味着他们在随时准备提供买入价（bid price）（即以这一价格买入产品）的同时，也提供卖出价（offer price）（即以这一价格卖出产品）。 场外市场与交易所里的衍生产品交易数量都很大。尽管与交易所市场相比，场外市场交易数量相对较小，但是交易的平均规模却大得多。场外市场规模远远大于交易所市场。 在我国，场外市场主要指的是中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心，而中央交易对手则是上海清算所。 我国的期货交易所诞生于上世纪90年代，其中包括上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所和中国金融期货交易所。

三、四种常见的衍生产品

1.远期合约

1.1什么是远期合约

一种比较简单的衍生产品是远期合约（forward contract），是指在将来某一指定时刻以约定价格买入或卖出某一产品的合约。远期合约可以与即期合约对照，即期合约是指立刻就要买入或卖出资产的合约（在当天或者T+2交易日以内要买入或卖出资产），而远期合约常常是金融机构之间或金融机构与其客户之间在场外市场进行的交易。 在远期合约中，同意在将来某一时刻以约定价格买入资产的一方被称为持有多头寸 （long position），简称多头 ，远期合约中的另外一方同意在将来某一时刻以同一约定价格卖出资产，这一方被称为持有空头寸（short position），简称空头。 远期合约常常被用来对冲外汇风险

1.2远期合约的收益

使用 ST表示资产在合约到期时的市场价格，K表示合约的交割价格（delivery price）。那么在合约到期时 对于远期合约多头方来讲，每1单位合约的收益为（因为合约中的多头方必须以K的价格买入价值为ST的资产） ST−K 同样，对于远期合约的空头方来讲，合约所带来的收益为 K−ST

1.3远期价格和即期价格

考虑现价为100美元的无股息股票。假定借入和借出1年期现金的利率均为10%，1年期的远期价格是多少呢？ 显然，答案是100美元以10%增长到1年后的数量，即110美元。

2.期权合约

期权产品在交易所市场和场外市场里均有交易。期权产品可以分成两种基本类型： 看涨期权/认购期权（call option）：看涨期权的持有者有权在将来某一特定时间以某一特定价格（执行价格/敲定价格）买入某种资产。 看跌期权/认沽期权（put option）持有者有权在将来某一特定时间以某一特定价格（执行价格/敲定价格）卖出某种资产 合约中所说的特定价格叫执行价格（exercise price）或敲定价格（strike price） 期权合约所指的特定时间叫到期日（expiration date）或期限（maturity） 接下来我们了解以下两种常用的期权 美式期权（American option）：是指期权持有人在到期日之前任何时间都可以选择行使期权。 欧式期权（European option）：是指期权持有人只能在到期日才能选择是否行使期权。

在交易所交易的股票期权大多为美式期权。一份合约的标的资产数量通常为100股。欧式期权比美式期权分析起来要容易一些，美式期权的性质常常与相应欧式期权性质一样。

在这里应该强调的是期权赋予持有者去做某一项事情的权利，当然持有者可以选择不去行使这一权力。与此相比，远期和期货合约中的双方必须要买入或卖出标的资产。这里我们应该注意到，尽管进入远期或期货合约时不需要支付任何费用，但必须付出一定费用才能拥有期权，这笔费用即期权费。 期权市场有4类参与者： （1）看涨期权的买方：（持有人，多头） （2）看涨期权的卖方：（空头） （3）看跌期权的买方：（持有人，多头） （4）看跌期权的卖方：（空头）

3.期货合约

与远期合约类似，期货合约（futures contract）也是在将来某一指定时刻以约定价格买入或卖出某一产品的合约。与远期合约不同的是，期货合约交易是在交易所进行的。为了能够进行交易，交易所对期货合约做了一些标准化。期货合约的交易双方并不一定知道交易对手，交易所设定了一套机制来保证交易双方会履行合约承诺。

4.互换合约

互换合约是指交易双方依赖预先约定的协议，在未来确定期限内，相互交换现金流的金融合约。在合约中，双方约定现金流的互换时间以及现金流数量的计算方法。 通常而言，对于现金流的计算会涉及到利率、汇率、股票价格、商品价格或者其他市场变量。 互换的期限比远期和期货要长。并且一般来讲，互换合约是双方互惠互利的。

四、交易员的种类

交易员可以粗略的分为三大类： 对冲者（hedger）、投机者（speculator）以及套利者（arbitrageur） 对冲者采用衍生产品合约来减小自己所面临的由于市场变化而产生的风险；投机者利用这些产品对今后市场变量的走向下赌注；而套利者则采用两个或更多相互抵消的交易来锁定盈利。

1.对冲者

对冲者主要用两种方式对冲，分别为利用远期进行对冲以及利用期权进行对冲。 采用期货合约与采用期权进行对冲有一个关键性区别： 以期货合约来中和风险的形式是通过设定买入和卖出标的资产的价格来对冲；而期权产品则是提供了价格保险。当价格向不利方向变化时，期权产品对投资者提供了保护，但同时又能使投资者在价格向有利方向变化时盈利。与期货不同，拥有期权是需要付费的。

2.投机者

投机者主要用两种方式投机，分别为利用期货进行投机以及利用期权进行投机。 对于投机者所取得的杠杆效应而言，期货和期权比较相似。但是，这两种产品有一个重要区别：投机者使用期货时，潜在的损失与收益都很大。但采用期权产品时，不管市场有多么糟糕，投机者的损失不会超过所支付的期权费用。

3.套利者

套利包括同时进行两种或更多的交易来锁定无风险盈利。 书中给出了一个例子： 我们考虑在纽约交易所和伦敦股票交易所均有交易的某一股票。假定这一股票在纽约的价格为150美元，同时在伦敦的价格为100英镑，相应的汇率为每英镑1.5300美元。一个套利者可以在纽约买入100份股票并同时在伦敦将股票卖出，其无风险盈利为300美元（计算中忽略了交易费用）。 交易费用的存在可能会消除小投资者的盈利，但是大型投资银行在股票市场以及外汇市场的交易费用都很低，所以一旦交易银行发现了这个套利机会，他们会竭尽全力去尝试盈利。 以上描述的套利机会不会持续太久。随着套利者在纽约买入股票，供需关系会使股票的美元价格上涨。类似地，随着套利者在伦敦卖出股票，供需关系会使股票的英镑价格下跌。市场会很快会使两个价格在当前汇率下趋向于平衡。

五、交易中的危险

衍生产品变化莫测，它们可以被用来对冲、投机以及套利。正是因为产品的变换莫测才可能会带来巨大危害。有时一些被指定只能对冲或者套利的交易员会在有意无意之中变成了投机者，而投机虽然盈利巨大，但在有时候造成的打击却是灾难性的。